joseph leung ｜ 2025年港股回報
2025年的港股倉回報: +22.7 %
寫Blog十一年，港股倉回報如下:
2015: +11.0%
2016: +22.9%
2017: +16.0%
2018: -1.9%
2019: +66.3%
2020: +38.0%
2021: -6.4%
2022: +2.9%
2023: +6.8%
2024: +29.1%
2025: +22.7%
回想2023年年底，恆指連續四年下跌，坊間極度悲觀，更有經濟學家說出 :「香港是金融遺址。」2023年的年結說過 : 最愛看 / 最愛聽的，就是這一堆一面倒的立場與言論，市場極端悲觀的一刻，令我看到倉值重新回復增長的希望。
事實上近兩年我的港股回報比起坊間各散戶與高人，不算出色。但無論如何，短短兩年時間，市場情緒可算是一天一地。股市反映人生百態，十分有趣。
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本年最強板塊是有色金屬，個人一直對金銀銅持樂觀態度，但對港股的金屬板塊如何佈局／應配置多少等問題，一直沒有確切的想法，年初更主動放棄倉中唯一一隻金屬股（中國有色礦業），從結果去看，這交易是敗筆。雖然很難自圓其說，但價值觀上可能太偏重公司的現金流穩定性，致使自己沒有仔細注意各礦業股。人總會有其自身價值觀或信仰，想要完全客觀從已有現象或事實去做決定，著實不易。
我對來年大市的走勢，抑或什麼板塊可以跑出，沒什麼看法，對這類坊間最愛討論的話題了無興趣。我只知道宏觀去看，這一輪美元貶值周期剛開始，遠未到終結的一天。從過去數十年歷史去看，美元踏入貶值周期，非美元地區的股市表現會明顯跑勝美股大市。2025年只是這個周期剛開始的第一年。現屆美國政府的取態很明確：非常樂見美元貶值。
美股大市比不上各新興市場的大市指數，不代表美股沒有投資機會，正如港股在2021-2023年墮進一個長期熊市，也不代表沒法子得到利潤。
為應對美元貶值周期，有兩條明確的路線可供參考。
第一 : 貴金屬或稀有金屬類資產（實物或ETF），我已錯過在這條路線建倉的最佳時間點（可重看2024年5月的一篇文：金銀銅盛世）。我在美股倉對白銀相關ETF有所佈局，但本文只談港股倉。
第 : 非美non-US地區的股市，中港股票只是其中一例。年中曾粗略看過韓股（可重溫2025年5月這篇文章：韓國股市）。當時曾打算拿出部份資金慢慢在韓股建倉，豈料數周後韓國選出新總統，加上各主題炒作如記憶體存儲芯片 / 國防軍工類等等，韓股不停攀升。韓股大市指數KOSPI 2025年的升幅接近70%，十分誇張。
另外，我曾粗略看過巴基斯坦股市，但前沿市場(frontier market)對於外國人而言，最簡單的貨幣轉換與進出都不容易，放棄了。另外一個是本人藉以天時地利因素，容易打理與調研的的中東各國股市。事實上，近數年外資持續流入阿聯酋與沙特股市，這兩國持續對外開放，可能是值得部署的地方，起碼對我個人而言不難做到。
不談港人沒興趣的中東股市，其實在美股的話，有一定數量的公司主要業務集中在新興或前沿市場，過去十數年美股大市指數一騎絕塵的大環境下，這類本則上跟新興市場掛鉤的公司估值一向偏低，如個人看法沒錯的話（即美元貶值周期，令新興市場的資產估值受惠），即這類長期估值打折的美股可能會在未來數年出現估值收復。除了港股 / (美股上市的)中概股，我對（在美股上市）新興市場資產十分感興趣，有計劃地在美股倉增加這方面的部署，稍後談美股時再談到它們吧。
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回說港股，正如上月一文談到（可看：展望2026年：有關港股的一些想法），我長期關注有能力出海賺錢的民企（我的觀點很明確：出海公司會持續受惠於新興市場的整體經濟增長潛力）。
展望2026年，美國踏入中期選舉，白宮有可能把關注點重新聚焦國內民生與通脹問題，侵伯或許會減免一些關稅。自從2020年起，世界經歷了疫情 / 俄烏戰爭 / 中東的加沙問題 + 以伊問題等等，擾動環球供應鏈，能源價格等等，但踏入新一年這些問題慢慢解決，貿易各環節理順，加上能源價格偏弱，即物流運輸，能源等成本下調，對於加工或製造業是一大利好，會提高傳統貿易公司的利潤能力（這也是本人看好出海類企業的其中一個理由）。
現在國內開始反內卷的指導性政策，最終目標是令經濟走出通縮，效果如何有待觀察。根據過去十數年的供給則改革 (在鋼鐵 / 煤炭 / 水泥等都出現過)，這些行業國企佔市場大多數份額，中央執行此類政策很有效率。但若相關政策實施在民營企業互相撕殺的行業，如電商 / 整車銷售等，效率與結果都是未知數。若最終目的是振興國內消費，更有效的方法倒不如是國產貨出口時，鼓勵它們提高價格，現況是不少利潤給當地中間商與下游吞了，不少國內貨品佔據性價比的產業，其實即使加價，對銷量沒什麼影響，其他國家的競爭力差距太大。這些出口貨加價，製造業利潤提升了（註：產品若只加價一點點，約+5%，表面上很少，但公司本身有固定支出，負債與經營槓桿，公司的純利可增加+15%），最終額外利潤會傳遞至產業鏈相關的員工與中小企，而且相關公司股價與市場估值提升，這樣下來，員工與管理人員口袋富有了，炒股股民有利潤，自然會促進國內消費。
另外，國貨加價出口便可減少外國的指責，說生產力過剩的中國產業不停低價傾銷，損害各國的利益。國家應鼓勵出口商加價，這是我的看法。
近月有金融專家談到 : 人仔對美元有升值空間，現在對外這個龐大的貿易順差不可持續，長此下去，更會引起新興國家與窮國反感(一個人均GDP已超過10000美元的中國，對著一些人均GDP只有3000-5000美元的國家，貿易順差持續擴大，這情況無論如何都不能持續下去，它們用關稅保護自身市場是時間的問題)。所以，唯有再說一次，企業出海完全合理而且是大勢所趨，技術把控+研發留在國內，人力需求大+價值鏈低端部份由海外設立的工廠搞定，為當地帶來就業機會，增加當地出口與稅收，同時間當地工人富裕了，自然會消費更多中端或高端的國產貨／手遊／平台服務等等，這才是合理的正循環。若人仔慢慢升值的話，出口商國內製造成本增加，，國內會有更多企業走上出海的道路，同時間希望純內地出口商會因為成本增加，而主動提價出口。
利用貶值增加出口競爭力這條老路已行不通（上段文字已說出我的看法），人仔慢慢升值，外國進口變相便宜了，進口更多會減少龐大的貿易順差。對於新興國家與窮國，其實它們的出口不是什麼高端貨，如非洲或東南亞獨有的農產品，總值不大，但買多點對方自然高興，國與國的關係互惠互利才是最持久與穩固的關係。
投資的話，人仔踏入升值周期，港股也會受惠。
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談到油價的話，如2026年油價出現大跌，或者再是一次部署油股的好機會。歷史重溫：油價在2008年（金融危機）出現大跌；在2014-2015年（美國頁岩氣供應大增 + 中國經濟放緩）出現大跌；在2020年（疫情令需求大跌+OPEC大增供應搶市場）出現大跌；下一次大跌會否是2026年？值得密切注意。在這板塊的部署相比金屬股簡單很多，單看中海油與中石油已足夠。經營效率與估值兩者結合，中海油比外國的大型油企更為優秀。中石油的情況不同，曾有一段長時間（2010年打後的十數年），中石油背負國家任務進口高價管道天然氣，但在國內市場傾銷的價格卻封頂，十多年來在這塊天然氣業務蝕數千億，但俄烏戰令整個情況大大改變。歐洲在其他地方找尋天然氣進口，美國，中東等地不停提高天然氣產量，未來數年全球的天然氣供應大增，而俄羅斯天然氣有可能在俄烏戰後重新低價出口部分歐洲國家，它也把出口業務向東方轉移，現在市況下，未來俄羅斯對中國運輸管道天然氣的長期協議，應該是一個買方市場，若未來中石油管道天然氣進口的成本下跌，同時間國內對接中游或下游的天然氣傾銷慢慢市場化，對中石油絕對是大大利好。
另一個油股值得關注的理由不單單是油價走勢，2025全年計油價跌幅超過一成，但中石油 / 中海油，與一眾外國大型油企的股價表現明顯跑勝油價走勢，各國有自身邏輯（中國的話: 資本不停湧入優質收息資產，石油股持續受益；美國的話，現屆政府推出對化石能源比較友好的政策）。油價持續走弱，但油股不跌，若油價走勢反彈什至重新好轉，油股的表現如何？我只知道以港股而言，身在國內利率極低的大環境，石油股是優質資產，中石油 / 中海油的經營上足以應對油價的波動性。
投資盡量減少預測（預測股價 / 預測油價 / 預測業績 / 預測大市指數），多注意規律和根據市場現況的變化去做出相應調極（而不是根據個人對未來預測去投資），概率論有一門學科叫Bayesian Statistics，道理上絕對可應用在投資上。
中特估的話，本周也加多注意中移動與領展，兩者都在過去一年明顯跑輸大市。領展純收息其實不是我的喜愛類型，但股價跌幅過大的話，的確還是可以考慮。
而中移動這類電信股我其實比較少觀察，但現在這公司的投資邏輯有點變化: 第一點是對5G的資本支出已過高峰期，自由現金流增加的話，派息會出現增長；第二點則更重要，中移動在雲業務的佈局踏入高增長階段，由於國情關係，國內公營機構或跟國企相關的企業需要雲服務的話，必會選舉中移動 / 中電信這些企業 (而不是阿里雲)，這to B類型的雲服務黏性強，用了便很難再轉到另一雲服務供應商，現在中央鼓勵國企／地方政府著力於數字化，幾可肯定這to B方面的收入會持續上升（唯一不肯定是相關成本支出會否大幅增加，這方面的數據要追蹤一段時間），則電信股由傳統服務供應商變成雲服務+數據中心供應商，市場或許會對這塊新增長業務提高估值？這是有可能發生的。
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上月交易 : 賣了新奧能源，買進泉峰 / 三一國際；減持阿盛與金斯瑞，加倉在三一國際 / 泉峰 / 康方生物。醫藥板塊持倉比例下降，阿盛與金斯瑞都是輕倉上陣。
持股如下(由重倉成員至小成員，按重量排名):
